Finanzas refinancia 103 % de vencimientos y no inyecta pesos

El viernes pasado el Tesoro nacional cerró una subasta de deuda en pesos que dejó adjudicados $8,41 billones, una cifra que supera los vencimientos que debía cubrir, estimados en $8,13 billones. Según el comunicado de la Secretaría de Finanzas, ese exceso equivale a un rollover del 103,46 %, lo que significa que la operación refinanció más de lo que vencía en la fecha.

A simple vista, el número parece positivo: la deuda que debía pagarse se cubre y, de paso, se logra un financiamiento neto de $281 mil millones. Sin embargo, la misma fuente aclara que la operación no “volcó pesos al mercado”. La pregunta que surge es qué se hizo con esos $281 mil millones y por qué no se tradujeron en una inyección de liquidez que pudiera aliviar la escasez de efectivo que afecta a la economía real.

El volumen total de ofertas alcanzó $14,17 billones, de los cuales se aceptó alrededor del 59 %. La Secretaría puso a disposición tres tipos de instrumentos: una letra que vence en noviembre con una tasa de 2,07 % (por encima de la inflación), dos letras TAMAR y cuatro títulos vinculados a la evolución del dólar, todos con vencimientos antes de las elecciones presidenciales de 2027. La preferencia por plazos cortos, según la propia autoridad, permite ofrecer tasas menores que las que el mercado exigiría para títulos con vencimientos más lejanos, bajo la hipótesis de que un cambio de gobierno podría encarecer la deuda.

Esta estrategia plantea varias interrogantes. Primero, al concentrar la emisión en instrumentos de corto plazo, ¿se está sacrificando la estabilidad de la estructura de deuda a largo plazo? La subasta incluyó títulos con vencimientos entre octubre próximo y julio de 2027, pero la mayor parte de la colocación recayó en vencimientos antes de 2027. La lógica de “menores tasas” parece contradecir la necesidad de una gestión de deuda que minimice la exposición a renovaciones frecuentes y a la volatilidad de los tipos de interés.

Segundo, la operación se realizó en un contexto donde el Gobierno ha venido “colocando por encima de los vencimientos”, contrayendo liquidez con el objetivo de frenar la inflación. Esa política, según la propia fuente, “da algo de combustible a una actividad que no repunta” y afecta la creación de empleo de calidad y el poder adquisitivo de los asalariados. Si la meta es contener la inflación, ¿por qué la estrategia de refinanciamiento no incluye una mayor inyección de pesos que pudiera estimular la actividad productiva? La ausencia de un “volcado” de liquidez deja sin respuesta la cuestión de cómo se financiará el déficit de consumo interno.

Por último, la próxima licitación está programada para el 28 de septiembre, manteniendo el ritmo de subastas bimensuales. La continuidad de este calendario sugiere que el Tesoro seguirá dependiendo de la refinanciación para cubrir vencimientos y gestionar la liquidez. Sin embargo, la falta de claridad sobre el destino de los recursos netos y la ausencia de una política clara de expansión monetaria hacen que la efectividad de la medida sea difícil de evaluar.

En síntesis, la subasta de viernes muestra una operación técnicamente exitosa en términos de cobertura de vencimientos, pero su impacto real en la economía sigue siendo incierto. La decisión de no volcar pesos al mercado, la apuesta por instrumentos de corto plazo y la contradicción entre la necesidad de contener la inflación y la falta de estímulo al crecimiento dejan abiertas preguntas que el propio Ministerio deberá responder en los próximos días.